■ 今年以来，弱美元与强美股并存。美股的强劲表现，是宏观周期与产业变革共振的结果。美元的周期性走 弱，为市场营造了友好的估值环境并改善了跨国企业的盈利预期；而人工智能浪潮，则提供了产业支撑与远 景。为了判断这种共振能否持续，我们需要分别拆解这两大驱动力的现状与变局。 ■ 美元贬值对美股的影响主要体现在中期维度，二者呈负相关关系。美股国际营收占比高，美元贬值通过汇兑 收益、价格竞争力提升和非美经济走强三个渠道增厚企业盈利，美元指数下跌10%约带动标普500营收多增2- 3%。此外，美元走弱往往伴随流动性宽松和风险溢价下降，推升股票估值。 ■ 当前美股AI尚未达到泡沫，但隐忧渐显。判断资产价格达到泡沫，需要满足两个条件：价格显著脱离基本 面，以及债务或股权融资持续高速增长。泡沫终于叙事与流动性的瓦解。美股估值偏高但基本面仍强劲， Scaling Law支撑算力需求，短期难以证伪。科技巨头的资本开支正从现金流驱动转向债务驱动，尽管目前债 务规模和持续时间尚在可控范围内，但表外负债和循环交易等问题值得关注，新兴云厂商债务风险较高。AI 投资的持续性、杠杆化程度以及投资回报率等问题值得持续跟踪。 ■ 展望未来，美股将从 ...

招商银行研究院分章节为您推送《 开局之年——2026年宏观经济与资本市场展望 》 本篇为文章第四部分， 中国策略：利率震荡，权益向阳。 至此全文推送完毕。 ■ 展望2026，海外经济延续"美强欧弱"，货币政策"美降欧停"。 美国经济维持平稳增长，消费与投资 受中期选举年财政支撑，出口则将受益于美国贸易政策。经济结构或延续K型分化，幅度边际收敛。政治 干预下，美联储立场或趋于鸽派，降息3次至3%附近。欧洲经济复苏动能或边际衰减。值得警惕的是，日 本经济或陷入"滞胀"泥淖，通胀压力下日央行或被迫加息，与美欧央行逆向而行，导致其主权债务风险继 续发酵，全球流动性可能再度面临日元套息交易逆转的冲击。 ■ " 十 五 五 " 规 划 的 开 局 之 年 承 载 着 " 开 好 局 、 起 好 步 " 的 重 要 使 命 。 我 国 经 济 增 速 有 望 达 到 4.8%，呈现外需企稳、内需改善、价格修复的特征。从"三驾马车"看，美元计出口增速有望达 到5%，韧性主要源于国际经贸斗争边际缓和与我国产业链韧性。社零增速有望上行至4.5%，主 要得益于大力提振消费政策。固定资产投资增速有望修复至1.8%，主要受到财政支出加 ...

招商银行研究院继续分章节为您推送《 开局之年——2026年宏观经济与资本市场展望 》 本篇为文章第四、五部分， 中国经济：稳步启航；中国政策：提质增效。 更多精彩之后将陆续推送，敬请期待。 ■ 展望2026，海外经济延续"美强欧弱"，货币政策"美降欧停"。 美国经济维持平稳增长，消费与投资受中期选举年财政支撑，出口则将受益于美国贸易政 策。经济结构或延续K型分化，幅度边际收敛。政治干预下，美联储立场或趋于鸽派，降息3次至3%附近。欧洲经济复苏动能或边际衰减。值得警惕的是，日 本经济或陷入"滞胀"泥淖，通胀压力下日央行或被迫加息，与美欧央行逆向而行，导致其主权债务风险继续发酵，全球流动性可能再度面临日元套息交易逆 转的冲击。 ■ " 十 五 五 " 规 划 的 开 局 之 年 承 载 着 " 开 好 局 、 起 好 步 " 的 重 要 使 命 。 我 国 经 济 增 速 有 望 达 到 4.8% ， 呈 现 外 需 企 稳 、 内 需 改 善 、 价 格 修 复 的 特 征。从"三驾马车"看，美元计出口增速有望达到5%，韧性主要源于国际经贸斗争边际缓和与我国产业链韧性。社零增速有望上行至4.5%，主要 得益于大 ...

招商银行研究院继续分章节为您推送《 开局之年——2026年宏观经济与资本市场展望 》 本篇为文章第二、三部分， 海外宏观：美强欧弱；海外策略：美债牛陡，美股缓升。 更多精彩之后将陆续推送，敬请期待。 ■ 展望2026，海外经济延续"美强欧弱"，货币政策"美降欧停"。 美国经济维持平稳增长，消费与投资 受中期选举年财政支撑，出口则将受益于美国贸易政策。经济结构或延续K型分化，幅度边际收敛。政治 干预下，美联储立场或趋于鸽派，降息3次至3%附近。欧洲经济复苏动能或边际衰减。值得警惕的是，日 本经济或陷入"滞胀"泥淖，通胀压力下日央行或被迫加息，与美欧央行逆向而行，导致其主权债务风险继 续发酵，全球流动性可能再度面临日元套息交易逆转的冲击。 ■ " 十 五 五 " 规 划 的 开 局 之 年 承 载 着 " 开 好 局 、 起 好 步 " 的 重 要 使 命 。 我 国 经 济 增 速 有 望 达 到 4.8%，呈现外需企稳、内需改善、价格修复的特征。从"三驾马车"看，美元计出口增速有望达 到5%，韧性主要源于国际经贸斗争边际缓和与我国产业链韧性。社零增速有望上行至4.5%，主 要得益于大力提振消费政策。固定资产投 ...

Group 1: Macro and Strategy Overview - The article discusses the macroeconomic outlook for 2026, highlighting a "strong US and weak Europe" scenario, with the US economy expected to maintain steady growth supported by fiscal policies during the midterm election year [1][2] - The US Federal Reserve is anticipated to adopt a dovish stance, potentially lowering interest rates three times to around 3% [1][2] - The article warns of Japan potentially facing "stagflation," with rising inflation pressures possibly forcing the Bank of Japan to raise interest rates, contrasting with US and European central bank policies [1] Group 2: China's Economic Outlook - China's GDP growth is projected to reach 4.8% in 2026, characterized by stable external demand, improved internal demand, and price recovery [2][4] - The article outlines that fiscal policy will be more proactive, with a target deficit rate of 4.0%, corresponding to a deficit scale of 5.85 trillion yuan, and a total fiscal arrangement of 43 trillion yuan, an increase of 1.6 trillion yuan from the previous year [2][4] - Monetary policy is expected to be moderately accommodative, with a potential reduction in the OMO rate by 10 basis points to 1.3% and a reserve requirement ratio cut of 50 basis points [3][4] Group 3: Capital Market Insights - The domestic stock market is expected to grow, with A-shares projected to rise to a central level of 4,300 points, driven by improved liquidity and corporate performance [3][4] - The bond market may experience fluctuations, with the 10-year government bond yield expected to slightly rise to 1.8% [3][4] - Internationally, the article notes that the US stock market and Hong Kong stocks are likely to continue their upward trend, with the 10-year US Treasury yield expected to decrease to around 4.0% [3][4] Group 4: Asset Allocation Strategy - The article provides asset allocation recommendations for the next six months, suggesting a high allocation to Chinese government bonds and A-shares, while recommending a reduction in US dollar bonds [5] - It emphasizes an upward adjustment for growth-oriented stocks and technology sectors, particularly in the Hong Kong market [5]

Group 1: US Macro Strategy - The US employment data and CPI showed a weak trend, with the unemployment rate rising sharply to 4.6% in November, while new jobs added were 64,000, slightly above expectations [2] - The November CPI recorded 2.7%, significantly below the expected 3.0%, indicating a softening inflation trend despite potential statistical distortions [3] - The Federal Reserve's next chair confirmation may lead to further pricing in of rate cuts, with short-term bonds benefiting from this trend [3] Group 2: US Stock Market - The S&P 500 index rose by 0.10% and the Nasdaq by 0.48%, with market fluctuations driven by concerns over AI infrastructure spending and subsequent CPI data easing inflation worries [4] - The stock market remains at high valuations, with ongoing concerns about AI bubbles and monetization pressures, suggesting a potential 10%-20% market correction could lead to more reasonable valuations [4] Group 3: Currency and Gold - The US dollar is expected to enter a downward phase due to weak employment data and the upcoming confirmation of the new Fed chair, although a sustained decline is not anticipated [5] - The Chinese yuan is likely to appreciate due to the continuation of the Fed's rate cut cycle and increased demand for currency exchange [5] - Gold prices are expected to remain bullish, supported by ongoing Fed rate cuts and geopolitical uncertainties [5] Group 4: China Macro Strategy - Domestic economic data showed weak internal demand, with retail sales of passenger cars declining significantly in December [7] - The fiscal revenue growth slowed in November, with a notable drop in land sales revenue, while fiscal spending remains weak [8] - The bond market experienced fluctuations, with the 10-year government bond yield remaining stable at 1.83% [8] Group 5: A-shares and Hong Kong Market - The A-share market showed slight fluctuations, with the Shanghai Composite Index up by 0.03%, while growth stocks underperformed due to external pressures [9] - The Hong Kong market faced challenges with the Hang Seng Index down by 1.10%, but medium-term outlook remains positive due to the Fed's rate cut cycle [10] - High-dividend and financial sectors showed relative strength, indicating a preference for stable investments amid economic pressures [10]

11月CPI报告的解读因美国劳工统计局（BLS）此前已备受争议的数据采集问题而变得更加复杂。由于部分调 查项目的数据无法补采，BLS并未发布10月的若干关键CPI指数。因此，BLS只能通过模型假设下的判断弥补 10月的数据缺口。我们认为，这类调整对10月和11月的通胀数据均存在一定下行偏差，因此市场和美联储能够 从该报告中提取的有效信息有限。在上述统计失真因素的影响下，市场和美联储官员更可能选择对11月偏鸽的 通胀信号保持审慎忽略的态度，转而等待12月的CPI数据，以获得更完整、统计意义上更可靠的通胀图景。 一、商品：见顶回落 11月美国CPI通胀数据远低于市场预期。CPI同比增速降至2.7%（市场预期3.1%），核心CPI同比增长2.6%（市 场预期3.0%），为2021年3月以来的最低水平。 图1：11月美国CPI通胀意外回落至2.7% 资 料 来 源 ： M A C R O B O N D 、 招 商 银 行 研 究 院 作者：招商银行研究院 纽约分行 美国商品通胀见顶回落。 4-9月商品CPI通胀上行2.1pct至1.9%，10-11月回落0.1pct至1.8%。环比增速亦大幅放 缓，10-11月合计 ...

作者：招商银行研究院 纽约分行 12月19日，日央行加息25bp，将政策利率上调至0.75%，符合市场预期，9位委员全票支持加息决议。 至此， 政策利率创1995年以来最高水平。这是日央行继2025年1月加息后，时隔11个月再次加息。 日央行加息符合预 期，市场反应平淡。日股延续上涨，日债10Y利率震荡走高，日元在加息落地后利好出尽贬值至156附近，其 余市场反应平淡。 一、政策：缓步加息 日央行在通胀高企与日元贬值的双重压力下选择加息。 通胀方面，11月日本CPI通胀高达3.0%，政策利率大幅 落后通胀曲线，实际利率位于深度负区间。汇率方面，美元兑日元一度突破156关口，日央行需要采取措施抑 制单边下行趋势。 图1：日央行政策利率大幅落后通胀曲线 资 料 来 源 ： M A C R O B O N D 、 招 商 银 行 研 究 院 资 料 来 源 ： M A C R O B O N D 、 招 商 银 行 研 究 院 图2：通胀压力集中在食品及水电燃气分项 图3：三季度日本经济陷入收缩 日央行可能不会选择快速追赶通胀曲线，缓慢加息仍是基准情形，未来加息斜率或保持2次/年，每次25bp， 2026年将政策利 ...

回顾：债市偏弱运行，净值涨跌互现 （一）固收产品收益回顾：净值涨跌互现，短期品种占优 过去一个月，债市情绪转弱，股市高位震荡。产品表现来看，产品净值涨跌互现，其中含权的固收+产品收益 回调明显，其次是长久期品种收益也转负，短久期品种实现正收益，同业存单和现金管理类基金较为稳定。 | | 本期要点摘要 | | | --- | --- | --- | | 回顾 | 近１月 | 2025 年以来 | | 固收产品收益 | 高等级同业存单指基>现金管理>短债 | 含极佳墓 > 温等级同业存更指著 > 短信著令> | | 回顾 | 基金>中长期债基>含权债基 | 现金管理 > 中长期债基 | | | 近一个月,债市情绪转弱,一是市场 | 1 月偏强震荡, 2 月-3 月中旬债市大幅回 | | 债市回顾 | 预期国内降息幅度将边际收敛;二是 | 调,4月初债市快速走强后回归震荡,5月下 | | | 长债供给不断增加,而机构对长债需 | 旬小幅回调，6月回归震荡,三季度后震荡偏 | | | 求转弱。 | ទី​ | | 行业事件跟踪 | | 1.最新一期《机构监管情况通报》（以下简称《通报》）于 11月 24 日发布,对基 ...

Core Insights - Edge AI is leading a technological paradigm shift, reshaping the new landscape of the smart terminal industry by enabling local execution of AI models, resulting in low latency, high energy efficiency, and privacy protection [4][9][10] - The development of Edge AI is driven by innovations in AI computing architecture, multimodal perception and interaction, and system-level AI integration, transitioning smart devices from mere "computing nodes" to "local reasoning and autonomous decision-making" [4][6][10] Application Ecosystem - Multiscenario integration is accelerating the growth of the Edge AI terminal market, with AI PCs expected to achieve a penetration rate of 64% by 2028, and AI smartphones projected to exceed 900 million units in shipments by the same year [5][6] - AI wearables are anticipated to reach a market size of $153.8 billion by 2030, while AI smart homes are expected to grow to $537.2 billion, highlighting Edge AI as the core growth engine of smart hardware [5][6] Upstream Ecosystem - Breakthroughs in advanced process technology and Chiplet architecture are driving significant performance improvements in Edge AI, with NPU computing power increasing to 50-100 TOPS to meet local model operation demands [6][10] - The global Edge AI processor market is projected to grow from $31 billion in 2022 to $60.2 billion by 2028, with major players like Qualcomm, Apple, and NVIDIA dominating the high-end market [6][10] Business Recommendations - Companies should prioritize Edge AI as a key strategic focus, developing differentiated strategies around terminals, supply chains, and application scenarios to capitalize on this emerging trend [6]