2026 年 1 月 29 日 晨会速递 分析师点评 市场数据 总量研究 【债券】基金持有转债规模下降，有色金属行业转债被减持较多——2025Q4 基金持 有可转债行为分析 1 月 28 日，青岛银行发布 2025 年业绩快报，全年实现营收 146 亿，同比增长 8%， 归母净利润 52 亿，同比增长 21.7%，营收盈利增长提速，三年战略圆满收官。公司 资产扩张强度提升，贷款保持双位数高增，不良"双降"，风险抵补能力强。三年战 略规划圆满收官，后续将延续"提能力、增敏捷、强数智、优客基、调结构"战略主 线，全力打造区域价值领先银行。维持"买入"评级。 行业研究 【银行】对公发挥"压舱石"作用，涉房贷款延续负增长——2025 年四季度央行贷 款投向点评(买入) 25 年 Q4 末基金持有转债规模为 3082.56 亿元，较 Q3 末减持转债 83.62 亿元。基金 持有银行业转债的规模仍然较大；其余仓位集中在电力设备、基础化工、电子和农林 牧渔行业等行业的转债。兴业转债为基金增持规模最大的个券。被基金持有的转债中， AA-级占比较高。转债基金持有规模最大的是电力设备行业转债，银行行业转债被增 持规模相对较大。 ...

2026 年 1 月 28 日 总量研究 基金持有转债规模下降，有色金属行业转债被减持较多 ——2025Q4 基金持有可转债行为分析 要点 1、2025 年第四季度市场回顾 2025 年第四季度，市场主要指数中，上证指数和万得全 A 有所上涨，深证成指 和创业板指有所下跌。上证指数上涨 2.22%，万得全 A 指数上涨 0.97%，深证 成指下跌 0.01%，创业板指下跌 1.08%。中证转债指数涨幅为 1.32%。四季度 权益市场和转债市场高位震荡，整体涨幅表现弱于三季度。转股溢价率方面，由 9 月 30 日的 44.73%上升至 12 月 31 日的 46.57%。 2、基金持有转债行为分析 2025 年第四季度末基金持有转债规模为 3082.56 亿元，较上季度末减持转债 83.62亿元。2025年第四季度基金持有转债市值占转债市场余额比例为 55.74%， 较 2025 年第三季度末提高 3.71 个百分点。混合债券型二级基金增持转债 39.28 亿元，增持规模较大；被动指数型债券基金减持 90.87 亿元转债，减持规模较大。 基金持有银行业转债的规模仍然较大，为 550.14 亿元，较上季度末减持 ...

——2025 年四季度央行贷款投向点评 2026 年 1 月 28 日 行业研究 对公发挥"压舱石"作用，涉房贷款延续负增长 银行业 买入（维持） 作者 分析师：王一峰 执业证书编号：S0930519050002 010-57378038 wangyf@ebscn.com 分析师：赵晨阳 执业证书编号：S0930524070005 010-57378030 zhaochenyang@ebscn.com 行业与沪深 300 指数对比图 资料来源：Wind 相关研报 重点领域景气度高，居民贷款增长承压—— 2025 年 3 季度央行贷款投向点评 重点领域信贷投放强度高，非房消费贷增速 持续回暖——2023 年 3 季度央行贷款投向 点评 要点 事件： 1 月 27 日，人民银行发布 2025 年四季度金融机构贷款投向统计报告，2025 年新 增人民币贷款 16.27 万亿，同比少增 1.82 万亿；截至年末，人民币贷款余额同比 增速为 6.4%，较 3Q 末下降 0.2pct，较年初下降 1.2pct。 点评： 一、 对公贷款发挥"压舱石"作用，科技、普惠、绿色等领域维持双位数高增 2025 年末，金融机构对公贷 ...

2026 年 1 月 28 日 分析师：蔡嘉豪 执业证书编号：S0930523070003 021-52523800 caijiahao@ebscn.com 分析师：王礼沫 执业证书编号：S0930524040002 010-56513142 wanglimo@ebscn.com 行业研究 发挥能源保供"顶梁柱"作用，为建设能源强国努力奋斗 ——中国石油集团跟踪报告之六 石油化工 增持（维持） 作者 分析师：赵乃迪 执业证书编号：S0930517050005 010-57378026 zhaond@ebscn.com 坚守长期主义深化改革转型，打造穿越周 期的油气全产业链巨头——中国石油 （601857.SH/0857.HK）深度分析系列 报告之二（2025-10-05） 中国石油集团：能源巨头深化改革提升效 能，打造世界一流企业——石化化工行业 国企跟踪报告之一（2024-12-17） 油气龙头厚积薄发，新时代盈利能力站上 新台阶——中国石油 （601857.SH0857.HK）深度分析系列报 告之一（2023-09-27） 不畏浮云遮望眼，从资本开支角度再论中 国石油的投资价值——中国石油 （601857 ...

2026 年 1 月 28 日 晨会速递 行业研究 【电新】竞价分化，转型破局——新能源增量项目机制电价竞价结果分析(买入) 机制电价竞价结果分化明显，部分省份机制电价未来仍有下行空间。存量项目盈利有 底，现金流情况正持续改善，关注龙头公司的估值修复。风光氢氨醇一体化是新能源 运营商探索第二成长曲线的核心路径。建议关注龙源电力（H）、新天绿色能源（H）、 太阳能、吉电股份、嘉泽新能、金开新能等。 【石化】开启二次创业新征程， 构建"一基两翼三链四新"产业新格局——中国石 化集团跟踪报告之六(增持) 2026 年 1 月 26 日，中国石化集团公司 2026 年工作会议在京召开，总结 2025 年工 作和"十四五"发展成就，研究提出"十五五"发展思路和目标任务，部署 2026 年 重点工作。受益于中国石化集团的一体化全产业链优势，我们建议关注：中国石化、 石化油服、中石化炼化工程、上海石化、石化机械、中石化冠德、泰山石油。风险提 示：上游资本开支不及预期、原油和天然气价格大幅波动。 分析师点评 市场数据 总量研究 【宏观】盈利周期步入上行通道——2025 年 12 月工业企业盈利数据点评 12 月在高基数压力下 ...

2026 年 1 月 27 日 公司研究 大手笔收购 PUMA29%股权，多品牌全球化布局再一里程碑 ——安踏体育（2020.HK）拟收购公告点评 买入（维持） 当前价：76.35 港元 作者 分析师：姜浩 执业证书编号：S0930522010001 021-52523680 jianghao@ebscn.com 分析师：孙未未 执业证书编号：S0930517080001 021-52523672 sunww@ebscn.com 分析师：朱洁宇 执业证书编号：S0930523070004 021-52523842 zhujieyu@ebscn.com | 市场数据 | | | --- | --- | | 总股本(亿股) | 27.97 | | 总市值(亿港元)： | 2135.24 | | 一年最低/最高(港 | 73.55-106.30 | | 元)： | | | 近 3 月换手率： | 32.2% | 股价相对走势 | 收益表现 | | | | | --- | --- | --- | --- | | % | 1M | 3M | 1Y | | 相对 | -10.2 | -10.8 | -37.1 | | 绝 ...

2026 年 1 月 27 日 总量研究 "4.5%至 5%"的预期与长债的收益率 ——2026 年 1 月 27 日利率债观察 要点 1、"4.5%至 5%"的预期与长债的收益率 经济基本面变化超预期，不理性的预期引发市场快速波动，对当前的货币政策框 架理解不到位。 作者 分析师：张旭 执业证书编号：S0930516010001 010-58452066 zhang_xu@ebscn.com 近段时间，部分投资者预期 2026 年 GDP 增长目标将设定为"4.5%至 5%"， 我们亦认为这个预期兑现的概率是不低的。鉴于"4.5%至 5%"这个表述低于之 前"5%左右"的市场普遍预期，其成为了推动债券收益率下行的催化剂之一。 事实上，今年 1 月 7 日 10 年期国债收益率是 1.90%，至昨日（注：1 月 26 日） 已降至了 1.82%。 为何 GDP 增长目标预期值降低会催化收益率下行？这是因为部分投资者认为， 较低的经济增长目标对应于较低的利率水平。但我们认为，这个观点是值得商榷 的，因为其混淆了（调控者希望达到的）增长目标和（经济自身的）潜在增速两 个概念。无论是上文中提及的"4.5%至 5%" ...

当前价：76.35 港元 作者 分析师：姜浩 执业证书编号：S0930522010001 021-52523680 jianghao@ebscn.com 2026 年 1 月 27 日 公司研究 大手笔收购 PUMA29%股权，多品牌全球化布局再一里程碑 ——安踏体育（2020.HK）拟收购公告点评 买入（维持） 分析师：孙未未 执业证书编号：S0930517080001 021-52523672 sunww@ebscn.com 分析师：朱洁宇 执业证书编号：S0930523070004 021-52523842 zhujieyu@ebscn.com | 市场数据 | | | --- | --- | | 总股本(亿股) | 27.97 | | 总市值(亿港元)： | 2135.24 | | 一年最低/最高(港 | 73.55-106.30 | | 元)： | | | 近 3 月换手率： | 32.2% | 股价相对走势 | 收益表现 | | | | | --- | --- | --- | --- | | % | 1M | 3M | 1Y | | 相对 | -10.2 | -10.8 | -37.1 | | 绝 ...

2026 年 1 月 27 日 总量研究 盈利周期步入上行通道 ——2025 年 12 月工业企业盈利数据点评 作者 分析师：赵格格 执业证书编号：S0930521010001 0755-23946159 zhaogege@ebscn.com 分析师：刘星辰 执业证书编号：S0930522030001 021-52523880 liuxc@ebscn.com 相关研报 盈利承压，分化加剧——2025 年 11 月工业 企业盈利数据点评（2025-12-27） 10 月盈利增速再次转负，需要担心吗？—— 2025 年 10 月工业企业盈利数据点评 （2025-11-27） 利润率改善驱动企业利润加速修复——2025 年9月工业企业盈利数据点评（2025-10-27） 8 月工业企业利润缘何高增？——2025 年 8 月工业企业盈利数据点评（2025-09-27） "反内卷"推动制造业盈利好转——2025 年 7 月工业企业盈利数据点评（2025-08-27） 企业利润继续承压，亟待"反内卷"政策提 振——2025 年 6 月工业企业盈利数据点评 （2025-07-27） 要点 事件： 2026 年 1 月 27 ...

Investment Rating - The report maintains a "Buy" rating for the electric equipment and new energy sector [6] Core Insights - The mechanism electricity bidding results show significant differentiation, with a general trend of "higher in the east, lower in the west" for the 2025-2026 incremental projects. Eastern regions have higher bidding limits and results, while western and northern regions face pressure on actual bidding results [1][11] - The internal rate of return (IRR) for wind and solar projects is estimated at around 8% and 6% respectively. There is potential for further decline in mechanism electricity prices in provinces with prices above 0.31 yuan/kWh, while regions like the Three Norths and Shandong are under significant pressure [2][11] - The profitability of existing projects is stabilizing, and cash flow is improving, which may lead to valuation recovery for leading companies in the sector [3][12] - Integrated projects involving wind, solar, hydrogen, and methanol are seen as a key path for new energy operators to explore new growth avenues, leveraging existing resources and optimizing consumption capabilities [4] Summary by Sections Mechanism Electricity Bidding Results - The bidding results for the 2025-2026 incremental projects reflect a clear differentiation based on regional factors, with eastern provinces achieving higher results compared to western provinces [1][11] - The average mechanism electricity price for solar projects is approximately 0.31 yuan/kWh, which is about 15% lower than the average coal benchmark price [23] Project Profitability and Internal Rate of Return - The IRR for wind and solar projects is estimated at 8% and 6% respectively, with potential for further price declines in certain provinces [2][11] - Specific regions like Zhejiang and Ningxia are projected to maintain IRRs above 6%, even with lower mechanism electricity prices [39][42] Investment Recommendations - The report suggests focusing on undervalued leading new energy operators such as Longyuan Power, Xintian Green Energy, and others actively exploring new growth paths [5][12]