以下文章来源于申万宏源固收研究 ，作者申万宏源固收研究 申万宏源固收研究 . 申万宏源证券研究所债券研究部 敬启者： 2025年以来，债券市场投资情绪迅速转向谨慎甚至短期悲观又再度转向乐观。1 -2 月资金紧是债市运行主要矛盾， 3月资金放松但债市 仍自发调整，4月美国逆全球化关税政策再度放大债市波动，市场行情明显加速。本次论坛交流会聚焦"高波动债券震荡市下的投资策略探 讨"，盛情邀请您参加！ 会议安排 https://m.meetingmeet.com/h5/meetingindex/home/6c9672ddb1a14f36b23f06309af8fbce 诚挚邀请贵单位人员参加会议。为便于会务安排，请您于4月23日前通过扫描页面左下方二维码报名。 上海申银万国证券研究所有限公司 (隶属于申万宏源证券有限公司) 2025年4月 会议时间：2025年4月24日（周四）13:30-17:00 会议地点：深圳好日子皇冠假日酒店（深圳市福田区福华一路28号） 会议邀请函： 会议议程： 4月24日 13:30-17:00 高波动债券震荡市下的投资策略探讨 13:30-14:10 《 资金中枢重定位，曲线牛陡的做多窗 ...

以下文章来源于申万宏源固收研究 ，作者黄伟平 张晋源 申万宏源固收研究 . 申万宏源证券研究所债券研究部 【申万宏源债券】黄伟平 张晋源 摘要 1）2001-2015年，土储贷款是土地储备的主要来源；2） 2015年以来，地方政府债务管控规范化背景下，土储贷款被叫停；3）2017年土储专项债正式启 动，2017年-2019年间密集发行，成为土储资金的重要来源；2019年9月-2024年10月，土储专项债被叫停发行；4）2024年9月，房地产承压、城投托底压 力上升背景下，2024年10月12日国新办新闻发布会提及"允许专项债券用于土地储备"，土储专项债正式重启。 2024年10月12日，国新办发布会提及"允许专项债券用于土地储备"，土储专项债自2019年9月国常会被叫停以来，时隔五年重启发行。土储专项债缘何 被叫停，又为何重启，土地市场下行背景下能带来怎样的增量支持，本文尝试分析： 2001年我国土储制度正式确立以来，土储资金来源经历了几轮变革： 本轮土地储备专项债的核心特征： 1）收储对象与之前的土储专项债有明显区别： 主要包括 "企业无力或无意愿继续开发、已供应未动工的房地产用地，以及其他符合收回收购条件 ...

陈达飞 首席宏观分析师 王茂宇 高级宏观分析师 联系人： 王茂宇 摘要 美国"对等关税"已经落地，"滞"与"胀"如何演绎成为市场焦点。滞与胀的强弱、次序和持续性的比较或将 成为货币政策和金融市场表现的主要矛盾。 地缘政治冲突升级；美国经济放缓超预期；美联储超预期转"鹰" 报告正文 二、海外大类资产&基本面&重要事件：特朗普关税态度软化 （一）大类资产：美股三大股指齐跌，黄金价格上涨 当周，发达市场股指多数上涨，新兴市场股指多数上涨。发达市场股指，德国DAX、英国富时100、日经 225分别上涨4.1%、3.9%、3.4%，道琼斯工业指数、纳斯达克指数分别下跌2.7%和2.6%；新兴市场股指，印 度SENSEX30、南非富时综指、韩国综合指数分别上涨4.5%、3.6%、2.1%。 美股三大股指齐跌，黄金价格再创新高。 当周，纳指下跌2.6%，日经225上涨3.4%；10Y美债收益率下行 14bp至4.34%；美元指数下跌0.5%至99.23，离岸人民币降至7.3022；WTI原油上涨7.7%至64.7美元/桶， COMEX黄金上涨5.0%至3323.1美元/盎司。 特朗普关税态度有所软化。 4月17日，特朗普表 ...

贾东旭 高级宏观分析师 侯倩楠 宏观分析师 联系人： 侯倩楠 报告正文 3. 政策跟踪：推动各方面政策措施早出手、快出手 3.1 推动中国与东盟国家关系迈上新台阶 2025 年 4 月 15-17 日，习近平主席分别会见越南、马来西亚、柬埔寨三国领导人，推动中国与东盟国 家关系迈上新台阶。 习近平主席与越方会谈聚焦增进战略互信、建设安全屏障，推进"一带一路"与"两廊一 圈"对接及人工智能等新兴领域合作；同马来西亚会谈聚焦建立外交、国防" 2+2 "对话机制，在数字经济、 绿色经济等前沿领域深化产业链融合，推动"两国双园"提质升级并打造"陆海新通道"枢纽等；与柬埔寨会见 聚焦"工业发展走廊""鱼米走廊"及能源、交通等务实合作。 赵 伟 申万宏源证券首席经济学家 | 时间 | 事件 | 雙点 | 主要内容 | | --- | --- | --- | --- | | | 习近平主席会见越南 | 建设更加牢固 | 流,提高党对推进国家现代化的领导水平。 将两国外交、国防、公安"3+3"战略对话机制确定为部长级…坚决打击网赌电 诈等跨境犯罪,加强双边和多边特别是澜湄合作框架内执法司法合作 尽早实现双方标准轨铁路、高速公 ...

贾东旭 高级宏观分析师 侯倩楠 宏观分析师 联系人： 侯倩楠 宏观分析师 摘要 事件： 4月18日，财政部公布2025年一季度财政收支情况。一季度，全国一般公共预算收入60189亿元， 同比下降1.1%；全国一般公共预算支出72815亿元，同比增长4.2%。 点评：财政"续力"正当时，储备政策推出节奏值得重点关注 政府债务融资等对财政支出形成有效支撑。 2025年3月，广义财政收支差达-2.3万亿元，规模高于2020- 2024年同期平均的1.2万亿元；一般财政收支差-1.3万亿元，而2020-2024年同期平均为-0.5万亿元，或指 向国债、新增一般债等资金对一季度一般财政支持形成有效支撑；政府性基金收支差-1.1万亿元，节奏近 似2022年同期。 新增专项债及特别国债发行预计提速，或推动二季度财政支出维持高增速。 从25省市已公布地方债发行 计划来看，二季度地方债中新增专项债计划发行9748亿元，较一季度发行规模增长36.5%。同时，1.3万 亿元特别国债将于4月24日开启发行，10月10日发行完毕；从发行节奏上看，本轮特别国债较2024年提早 近1个月发行完毕。 全年来看，应对关税"冲击"，财政支出加码 ...

以下文章来源于申万宏源策略 ，作者申万宏源策略 申万宏源策略 . 我们强调体系性、实战性 一、市场超跌反弹后还要磨底的判断正在验证，市场对基本面压力的反映幅度到位，时间不足。磨底阶段需要消化的因素：关税的基本面影响逐 步显现；中美在金融和科技领域可能还有后续扰动；能够凝聚市场共识的主线仍需等待。 上周我们提示了，市场超跌反弹后，后续还需磨底，本周市场已开启磨底波段。市场对基本面压力的反映幅度基本到位，但时间不足。清明假期 市场对关税影响的预期过度悲观，4月7日市场大幅调整，市场迅速回到了长期高性价比区域，对基本面悲观预期的反映基本到位。但从时间上， 利好债市、不利于股市的资产配置环境还将持续一段时间。磨底阶段A股需要消化的因素：1. 关税影响是美国滞胀交易，国内衰退交易。后续外 需回落压力逐步显现，二季度即便有"抢转口"，外需回落的方向不变，三季度回落压力可能放大。2. 中美对弈，关税层面的扰动已接近极限，关 税进一步加征已难产生边际影响，反倒会激励微观主体的腾挪行为。但后续中美在金融和科技领域可能还有扰动，这仍是触发A股脉冲式调整的 因素。这也是政策储备严阵以待，平准基金继续发挥稳定资本市场预期功能的契机。 ...

以下文章来源于申万宏源策略 ，作者申万宏源策略 申万宏源策略 . 我们强调体系性、实战性 目录 一周回顾 素：关税的基本面影响逐步显现；中美在金融和科技领域可能还有后续扰动；能够凝聚市场共识的主线仍需等待。 市场对政策对冲的要求会逐步提高。讨论二季度市场预期总体平稳所需的政策条件：1. 保留后续政策适时加码的空间。2. 一季度累积的财政资源，在二季度要落实实物工作物量，消 本轮是对冲资产(新消费)明显占优，后续科技主题的权重会增加。 中期A股重拾上行趋势，大概率要以科技产业趋势重新凝聚共识为条件。中期继续推荐：国内AI算力和应用、具身智 光学光电子；PE\PB均在历史15%分位以下的行业：保险、小金属、交通运输（航运港口）、电池、中药、医疗服务 专题研究 进行梳理和探讨。 公告 -- 优质自身的保障 " 宋照 句广大外贸企业 责合作伙伴 F 加大外贸优品消费文 F端环的号召，盯焚资 F开放快捷通道，9章 F。 日前日第今产企 # 国外贸企业 驻通道 K关于提拔消费、扩大 C 集团 应商伙伴 id= l 胖】 l 船求发力点? !链观察系列1 @www—科技 ia" 9) 星光, 汇星座 列 三角系統合第二次 ...

畅通经济循环 推进统一大市场建设(一） 杨成长 龚 芳 曾培春 高效完备的制度体系是全国统一大市场畅通运行的重要前提基础。从市场基础制度来看，全 国统一大市场建设包含了三个层次的制度，分别是市场运行制度、信用制度以及产权制度 从实践来看，企业全生命周期包含创立、成长、成熟、衰退四个阶段，对应到市场运行活动 中的准入、竞争、退出三个环节。高效、统一的市场准入、退出及公平竞争制度是保障企业主体 正常生产经营和参与社会经济运行的重要制度基础 良好的信用环境和信用机制是维系企业间商业活动秩序、降低企业交易成本的制度保障。信 用制度作为市场"软环境"的集中体现，也是纵深推进全国统一大市场建设的重要制度基础 完善的产权保护制度是激发全社会创新潜力、鼓励创业的重要制度基础。加快完善产权制 度，彻底厘清企业有限产权责任与企业家个人财产之间的界限，坚决杜绝企业家个人无限连带责 任的现象，已成为激发民营主体活力，畅通国内大循环的关键所在 应对外部市场环境不确定性的挑战，全面激发内需市场活力，释放内需增长潜能成为稳经济 稳预期的关键所在。今年政府工作报告将全方位扩大国内需求放在首要位置，并明确提出要通过 纵深推进全国统一大市场建设 ...

畅通经济循环 推进统一大市场建设（二） 作者：杨成长、龚 芳、方思元、袁宇泽 点生产、分配、支出是国民经济循环的重要节点，是构成国内大循环的主要内容。近年来， 我国在畅通国内大循环、推进统一大市场建设上取得了一系列突出成绩，但总的来看，国民经济 循环仍面临三大堵点：一是收入向消费转化不畅；二是储蓄向投资转化不畅；三是部分领域供需 结构失衡 收入向消费的转化，不仅是国民经济循环中生产、分配与消费之间的重要传导机制，更是扩 大内需的关键所在。当前我国居民消费率和边际消费倾向都还存在较大提升空间，要通过优化收 入结构、增强保障预期等方式加快释放消费市场潜力 打通储蓄向投资转化堵点：一要着力提升实体投资收益率，吸引企业加大生产再投资；二要 加快消除企业多元投资主体之间的投资逻辑分歧，推动社会储蓄向投资转化；三要着力提升资本 市场中长期回报水平，发挥资本市场在推动储蓄向投资转化中的重要作用 当前要精准施策、系统应对，着力构建新型供需关系：一要加快公共服务业市场化改革，提 升高质量服务供给；二要以场景为媒介，打造平台和应用场景，激发新需求、培育新消费；三要 提升监管的前瞻性与适应性，建立包容审慎、柔性可调的监管机制 当前 ...

申万宏源策略 . 以下文章来源于申万宏源策略 ，作者申万宏源策略 本周A股快速出清特朗普极限施压引发的悲观预期后，中央汇金发挥平准基金功能，特朗普延后其他国家关税加征，全球股市超跌反弹。反弹兑 现后，我们认为后续基本面趋势验证偏弱的阶段，A股仍需磨底。具体关注三个问题：1. 关税影响是美国滞胀交易，国内衰退交易。后续外需回 落压力逐步显现，二季度即便有"抢转口"，外需回落的方向不变，三季度回落压力可能放大。这个阶段，市场对政策对冲的要求可能明显提高， 总体风险偏好上行受限。2. 静态测算下，美对华提高关税税率会扩大A股的业绩负面影响，美对其他国家的关税会减缓对中国实际GDP的冲击(比 较优势)，中国的关税反击会减缓中国名义GDP的冲击(进口商品的比价效应)。"美国关税提升——中国对等反击"的税率水平，已提升到了没有边 际影响的阶段。但美国对其他国家关税减免，还是可能放大静态业绩影响(但也会放大我们应对和腾挪的空间)。所以，A股盈利预期还有一定下 修空间。3. 容易凝聚市场共识方向，主要是消费和科技。而对冲政策发力，消费结构性改善是大概率，但消费改善的持续性、消费刺激对总量的 拉动效果仍有待观察。科技本就处于调 ...