证券研究报告 宏观 解析美国通胀超预期回升的风险 2024 年 10 月 15 日│中国内地 专题研究 华泰研究 研究员 易峘 SAC No. S0570520100005 SFC No. AMH263 evayi@htsc.com +(852) 3658 6000 联系人 胡李鹏，PhD SAC No. S0570122120062 hulipeng@htsc.com +(86) 10 6321 1166 联系人 齐博成 SAC No. S0570122080197 qibocheng@htsc.com +(86) 21 2897 2228 近期美国通胀再度回升，叠加 9 月非农超预期回升，对美国通胀黏性的担忧 有所增加。我们认为，由于全球原油闲置产能位于高位、制造业周期修复受 阻、住房分项滞后回落以及工资压力有限，预计短期内通胀大幅回升的风险 总体可控。但是，市场已定价美国通胀将持续向目标水平回归，或低估了通 胀波动风险、尤其考虑到美国产出缺口为正，且大选结果可能明显扰动通胀 路径——若特朗普当选总统，其减税、收紧移民、加征关税等政策可能明显 推高美国通胀，为联储明年连续降息带来阻力。 1. 近期美国通胀 ...

证券研究报告 策略 港股或已接近回调支撑位 2024 年 10 月 16 日│中国内地 动态点评 核心观点：港股或已接近回调支撑位 近期港股出现较大波动。我们认为近期港股波动的三点因素是：政策预期差 变化、海外流动性边际紧缩与地缘政治风险升温，其中第一点或为主因。在 经过调整后，我们认为港股现在或接近支撑位，其中最重要的因素在于：从 政策预期、企业盈利预期和美元流动性预期来看，当前内外综合环境显著优 于 6-7 月中旬，而定量测算下当前港股风险溢价已接近彼时水位。往前看， 我们认为 11 月上旬前港股大概率在当前支撑位区域震荡。美国大选、三季 报、政策验证等时点性因素仍会扰动，但情绪释放或已基本到位。配置上， 建议关注医药及互联网板块等美债利率敏感型 +盈利预期改善型行业。 近期港股波动的三点因素 此前我们在（《节后港股演绎进程展望》，24.10.6）提示 10 月中旬起需关注 三点时点性因素，分别为：1）财政具体政策或在近期落地，检验市场预期； 2）A/港股三季报期的企业盈利预期兑现压力；3）临近美国大选市场波动或 加剧。近期又出现了三个边际因素加剧市场波动：1）政策预期差变化，这可 能是主要原因；2）美国 ...

证券研究报告 宏观 复盘与展望：地方政府债务置换 2024 年 10 月 16 日│中国内地 专题研究 华泰研究 研究员 易峘 SAC No. S0570520100005 SFC No. AMH263 evayi@htsc.com +(852) 3658 6000 研究员 常慧丽，PhD SAC No. S0570520110002 SFC No. BJC906 changhuili@htsc.com +(86) 10 6321 1166 联系人 王洺硕，PhD SAC No. S0570123070085 SFC No. BUP051 wangmingshuo@htsc.com +(86) 10 6321 1166 10月12日财政部新闻发布会提到将推出近年来支持化债力度最大的一项措 施，引发市场广泛关注。本文复盘 2015-18 年地方债务置换的背景、措施 及政策效果，以期为本轮地方债务置换提供参考。经过 2015 年债务置换， 地方政府进入新一轮的资产负债表扩张，但主要的推动力是地产周期上升、 地方土地出让收入快速增长。本轮地方债置换可能更多以防风险为初衷、且 可能不以资产负债表的大幅扩张为主要目的。 ...

证券研究报告 资料来源：Wind 中国中免 (601888 CH) 盈利阶段性承压，静待需求修复 华泰研究 公告点评 2024年10月15日│中国内地 3Q24 营收和盈利能力皆承压，犹待底部拐点 中国中免发布快报，预计 9M24 实现营收 430.21 亿/yoy-15.4%，扣非净利 润 38.74 亿/yoy-25.4%。其中，3Q24 实现营收 117.56 亿/yoy-21.5%，归 母净利6.38亿/同比-52.4%，扣非净利6.36亿/yoy-52.4%，归母净利率5.4%/ 同比-3.5pct。24 年以来海南旅游需求持续受跨境游分流影响，叠加 3Q 为 其传统旅游淡季，导致离岛免税经营承压。此外，离岛/口岸渠道占比的结 构性变化亦对利润产生较大影响。展望未来，机场免税有望继续向上修复； 海南免税经营仍处于磨底阶段，后续伴随优质储备项目陆续开业，需求或有 所提振。中长期维度，市内店政策完善落地，中免先发规模优势突出，有望 迎来成长新增量。我们预计 24/25/26E EPS2.40/2.73/2.98 元，目标价 76.44 元（28X 25 年 PE，可比公司 Wind 一致预期 25 年 ...

证券研究报告 腾讯音乐 (TME US) Q3 前瞻：付费用户净增回归常态化 华泰研究 动态点评 2024 年 10 月 16 日│美国 互联网 Q3 前瞻：付费用户净增回归常态化，预计业绩符合市场预期 2023 至 24 上半年公司在线音乐付费用户数实现了持续强劲增长，我们认为 24 下半年公司将重点聚焦存量用户精细运营以提升留存率，预计付费用户 数净增回归常态化水平，ARPU 环比逐步提升。我们预计 24Q3 总收入为 70 亿元，调整后归母净利润为 19.5 亿元，基本符合彭博一致预期（70 亿 元/19 亿元）。维持"买入"评级。 下半年聚焦存量用户运营，预计在线音乐付费用户增长环比放缓 我们预计 Q3 公司总收入为 69.88 亿元。根据 Sensor Tower 数据，我们预 计 Q3 在线音乐收入约为 55.43 亿元，yoy+21.7%，增速环比微降；付费用 户数净增约 150 万，环比放缓并回到常态化的水平；精细运营下预计 ARPU 环比提升至人民币 10.8 元。社交娱乐业务预计持续受到宏观环境和竞争的 影响，Q3 收入环比下滑约 13%至 14.45 亿元。考虑到低毛利率的社交业务 占比 ...

证券研究报告 航空运输 客座率表现良好，等待收益水平回暖 华泰研究 2024年10月15日│中国内地 动态点评 旺季后客座率表现仍较为良好；供需结构改善可期 暑运旺季后，9 月航司各项运营指标环比回落，不过客座率表现仍可圈可点。 三大航+春秋+吉祥 9 月整体供/需分别同增 10.8%/20.3%，环比下降 12.8%/15.7%，恢复至 19 年同期的 113%/116%（8 月为 121%/122%），客 座率 83.3%，虽然环比下降 2.8pct，但同增 6.6pct，且超过 19 年同期 1.8pct （8 月为高 0.2pct）。之后航空进入 4Q 淡季，短期航司收益水平或仍承压， 但航空作为顺周期板块，近期一揽子政策或将对于民航需求具有边际提振作 用，同时民航供给收紧有望延续，我们认为供需改善终将进一步兑现，推荐 景气度有望回暖并持续向上的航空板块。 9 月三大航运投环比收缩，但客座率表现优异 三大航 9 月整体供/需同增 10.6%/21.2%，环比下降 12.4%/15.2%，恢复至 19 年同期 112.1%/115.0%（8 月为 119.5%/119.8%），客座率 82.9%，同增 ...

证券研究报告 资料来源：S&P 中国财险 (2328 HK) 港股通 1-3Q24 业绩预喜，同比增长 20-40% 华泰研究 动态点评 2024 年 10 月 16 日│中国香港 保险 预计 1-3Q24 净利润同比增长 20-40% 10 月 15 日，中国财险发布业绩预增公告，24 年前三季度净利润预计同比 增长约 20-40%。保险业务方面，公司业务规模稳健增长，1-3Q 原保险保 费收入同比增长 4.6%。投资业务方面，受益于 9 月末股市上涨，公司总投 资收益大幅增长，有望驱动投资业绩大幅上升。考虑到投资收益超预期，我 们上调 EPS 至 RMB1.33/1.39/1.50（前值：RMB1.25/1.38/1.50），上调基 于 DCF 的目标价 HKD13.6（前值：11.0）和"买入"评级。 股市上涨有望推高保险公司利润 在 9 月底政策刺激下，市场情绪高昂，股票市场出现较大涨幅。1H24 上市 保险公司股票及基金的投资比例在 9%-18%之间，当股市大幅上涨，险资的 投资收益有望改善，推动净利润、净资产和内含价值上升（《股市上涨或提 振保险公司盈利》，2024 年 10 月 7 日）。保险公 ...

港股通 证券研究报告 泉峰控股 (2285 HK) Q3 利润表现靓丽，上调盈利预测 华泰研究 公告点评 2024 年 10 月 16 日│中国香港 可选消费 投资评级(维持): 目标价(港币): 前三季度净利润同增约 335%，经营表现向好，上调盈利预测与目标价 公司发布正面盈利预告，公司预计 24Q1-3 录得净利润约 1 亿美元，而去年 同期约 0.23 亿美元，据此计算 24Q1-3 净利润同比大幅增长约 335%；其中 Q3 单季度净利润同增约 247%至 0.38 亿美元。2024 年以来，公司作为锂 电 OPE 龙头，经营势能持续向好，考虑到海外降息催化&需求景气共振， 我 们 上 调 公 司 收 入 预 测 ， 预 计 2024-2026 年 归 母 净 利 润 分 别 为 1.31/1.66/1.98 亿美元（前值 1.10/1.41/1.75 亿美元），对应 EPS 为 0.26/0.32/0.39 美元，参考可比公司 Wind 一致预期 2025 年 16 倍 PE 均值， 考虑到公司海外产能有待持续建设，给予公司 2025 年 13 倍目标 PE，给予 目标价 32.30 港币（前值 ...

证券研究报告 资料来源：Wind 中国人保 (1339 HK/601319 CH) 港股通 1-3Q24 业绩预喜，高增 65-85% 华泰研究 动态点评 2024 年 10 月 16 日│中国内地/中国香港 保险 预计 1-3Q24 归母净利润同比增长 65-85% 10 月 15 日，中国人保发布业绩预增公告，24 年前三季度归母净利润预计 约为 338.30-379.31 亿元，同比增长 65-85%。公司保险业务稳健发展，根 据公司公告，1-3Q24 公司原保险保费收入同比增长 7.4%。投资业务方面， 公司权益资产配置比例较低，但在 Q3 末股市上涨背景下，公司前三季度总 投资收益同比大幅上涨，推动净利润高增。考虑到投资波动，我们上调 2024-26EPS 至 RMB0.91/0.77/0.84（前值：RMB0.77/0.77/0.84），上调基 于 DCF 的 A/H 目标价至 RMB7.2/HKD4.4（前值：RMB5.7/HKD4.0），维 持"持有"/"买入"。 风险提示：新业务价值增长大幅恶化，承保表现大幅恶化，投资出现重大损失。 股市上涨有望推高公司投资业绩 9 月底股票市场出现较大涨幅 ...

证券研究报告 策略 资金透视:谁将接力交易型资金? 华泰研究 2024年10月15日|中国内地 策略周报 核心观点 随着"924"政策组合拳驱动的中国资产重估行情进入第二阶段,资金面从 "过热"状态逐步降温,上周市场日成交额有所回落,但今日出现企稳态势, 或反映资金面进入"新稳态",我们提示:1散户流入强度自 10.8 以来有所 回落,融资交易活跃度自上周五已有降温,但逆势资金中,大股东减持预案 规模上周后半周已有收窄、减持节奏放缓,反映资金面并未进一步弱化,2 而向后看关注几类增量资金的状况,一是北向资金,截至 10.9,主被动配 置型外资连续两期净流入且规模放大,关注本周北向 Q3 持仓,二是政策支 持资金的入市进度,中金及中信已上报互换便利方案、再融资贷款陆续推进。 上周周内北向资金活跃度边际降温,主动配置型外资连续两周流入 我们以日均成交额作为日均净买入额的代理指标观测(4Q23 以来,两者趋 势基本一致),上周北向日均交易额回升至4016亿元(创2014年以来新高), 但从周内变动趋势来看,北向资金交易额于 10.8 达到 5000 亿以上高点后, 10.11 回落至 2527 亿元,活跃度环比已有 ...