证券研究报告[Table_First] | 行业深度 2026 年锂电行业四大关注点 报告要点 展望 2026 年锂电板块产业，从供需层面有四大关注点： 关注点一：锂电池需求展望。在下游新能源车需求增长的基础上，总体单车带 电量的提升关注商用车等贡献。 关注点二：锂电产业供需紧平衡是否会加剧。2025Q3 的旺季出现了供需紧平 衡的首次测试，2026 年产业供需紧平衡有望加剧。从结构上看，预期旺季下 库存行为成为重点变量。从产业变化上看，电池企业纷纷强化对 2026 年材料 保供，当前对供给侧担忧明显加剧。 从材料迭代层面，建议关注固态电池、高压实铁锂、硅基负极、钠电池等产业 进展。 总的看，展望 2026 年，有望处于新一轮需求周期延续期以及新一轮材料迭代 升级关键期。 [Table_Invest] 电气设备 评级： 看好 日期： 2025.12.25 [Table_Author] 分析师 张鹏 登记编码：S0950523070001 ：18820232934 ：zhangpeng1@wkzq.com.cn [Table_PicQuote] 行业表现 2025/12/24 -18% -4% 10% 24% ...

证券研究报告 | 宏观点评 人民币升值的原因、展望及影响 事件描述 近期人民币汇率出现升值趋势。自 11 月 24 日至 12 月 23 日这一个月来，人 民币兑美元升值幅度为 1.2%。在 4 月份美国关税战的冲击过后，人民币一直 处于升值趋势，目前已经逼近"7"关口。 事件点评 人民币缘何升值？我们认为推动人民币升值的主要因素有以下几点：第一，美 元贬值导致的人民币被动升值。第二，中国的出口强劲，支撑人民币升值。第 三，中国货币政策相对克制。 人民币汇率未来的趋势是什么？我们认为人民币升值的趋势有望持续。首先， 从内生动力来看，中美利差有望继续缩窄，给人民币汇率以升值动力。其次， 从外部形势来看，中国巨大的贸易顺差也客观上要求人民币升值。但升值将会 是缓慢的、逐步的升值趋势，而非快速大幅升值。 人民币升值有何影响？第一，有利于增强中国资产的吸引力。第二，对于出口 企业相对不利，对于进口企业则利好。 [Table_Invest] 宏观点评 日期： 2025.12.25 [Table_Author] 分析师 尤春野 登记编码：S0950523100001 ：021-61102508 ：youchunye1@w ...

证券研究报告 | 宏观点评 经济加速"去地产化" 报告摘要 海外宏观：全球经济平稳运行。全球制造业温和扩张。美国制造业景气度相对 较高，欧元区表现相对较弱，其中德国对整体欧元区的拖累较大。由于德国汽 车行业相对于中国汽车的优势不断下降，其需求持续降温，且受到美国关税的 冲击，制造业下滑速度较快。美国 11 月就业市场降温。但这一数据尚不能对 美联储的货币政策产生很大影响，也暂时无需担忧美国经济会陷入衰退。美联 储 12 月会议如期降息。我们认为美联储降息周期尚未终止，但未来几个月内 美联储进一步降息的概率较小。未来几个月内美联储内部及美联储主席候选人 的表态将对金融市场造成较大影响。 国内宏观："去地产化"加速。11 月中国经济数据普遍走弱。工业增加值、 消费、固定资产投资等重要数据纷纷下滑。出口表现依然较强。我们认为内需 数据走弱的集中体现在各个领域的"去地产化"。即房地产行业加速下行导致 对经济总体的拖累加大。房地产行业需要更大力度的政策支持，比如加大政府 收储力度以消化库存等手段实现止跌回稳，以遏制整体经济的快速下滑。出口 仍然保持韧性，"去美国化"持续。我们认为明年出口依然是拉动中国经济的 重要动力。 ...

Policy Direction - The policy aims to increase the proportion and stability of commercial insurance funds invested in A-shares, targeting a 30% investment of new premiums into A-shares from 2025[8] - The pilot program for long-term investment by insurance funds has been expanded, with a total of 222 billion yuan approved for long-term investments in 2023[9] - Regulatory rules are being optimized, including a 10% reduction in risk factors for stock investments and adjustments to the solvency ratio requirements for equity assets[9] Investment Projections - In a neutral scenario, insurance funds are projected to increase equity investments by 1.15 trillion yuan in 2026 and 1.45 trillion yuan in 2027, raising the equity asset proportion to 23.6% and 24.6% respectively[2] - If new premiums are allocated 30% to A-shares, the projected new equity investments would be 9.88 trillion yuan in 2026 and 10.77 trillion yuan in 2027, with equity asset proportions reaching 23.2% and 23.7%[28] Risk Factors and Challenges - Risks include lower-than-expected premium income, which could lead to insufficient new funds for investment[4] - Significant market volatility may impact investment returns and asset values, affecting the pace of insurance funds entering the market[4]

Investment Rating - The report rates the automotive industry as "Positive" [5] Core Insights - The development of new energy vehicles (NEVs) in Europe from 2020 to 2025 has experienced three phases: "explosion period ➡ stagnation period ➡ return to growth" [15] - The EU's carbon emission targets are driving the cyclical growth of electric vehicles (EVs) [15] - Government incentives and infrastructure development are directly related to EV penetration rates [2] - Automakers are transitioning to new electric platforms and expanding their product matrix to include entry-level models [3] - The long-term trend for European EVs suggests a potential for steady growth beyond cyclical fluctuations [4] Summary by Sections 1. EU's Top-Level Design - Carbon Emission Targets - The EU has implemented stringent carbon emission regulations, tightening targets every five years, which has led to a cyclical growth pattern in NEVs [16] - The average carbon emission target for 2025 is set at 93.6 g/km, with penalties for non-compliance [34] - The introduction of a "new energy vehicle coefficient" allows automakers to count EV sales more favorably towards their carbon targets [24][34] 2. Government Efforts - Incentives & Infrastructure - Various countries have introduced diverse and robust incentive measures, including purchase subsidies, which have significantly boosted EV sales [45] - The correlation between charging station density and EV penetration is strong, with a coefficient of approximately 0.64 [2] - By 2025, Europe will need around 7 million charging stations to meet carbon emission targets, with current numbers at approximately 1.218 million [2] 3. Automakers' Efforts - Electrification Transition - Major automakers are shifting from internal combustion engine platforms to dedicated electric platforms, enhancing product capabilities such as range and charging speed [3] - Companies like Volkswagen and Renault are focusing on reducing vehicle prices to make EVs more accessible, targeting price points around €20,000 [3] - The competitive landscape is evolving with increased offerings from Chinese automakers in the European market [3] 4. Long-Term Trends for European EVs - The average EV penetration rate in Europe needs to reach 33% from 2025 to 2027 to meet carbon emission requirements, with projected rates of 25%, 32%, and 35% for those years [4] - The long-term market outlook is positive, with expected compound annual growth rates (CAGR) of approximately 16% from 2025 to 2030 [4]

[Table_Main] 新旧动能转换，资本市场如何做好"科 技金融"大文章？ 报告要点 百年未有之大变局，全球经济复苏乏力、逆全球化进程推进、地缘政治冲突不断，世 界正在经历新的动荡变革期。新一轮科技革命和产业革命不仅为经济增长注入新动 能，也在重塑全球秩序和发展格局，科技创新能力成为大国博弈的主要变量。实现高 水平科技自立自强不仅是应对外部风险、落实国家安全战略的必然要求，也是实现经 济高质量发展的必由之路。 高质量发展阶段，新旧动能转换需要强大的资本市场赋能。"新质生产力"概念的提 出为增强经济发展新动能提供了重要指引。资本市场作为金融资源配置的枢纽，在风 险共担和利益共享方面具备独特优势，以新质生产力推动经济转型升级，需要规范、 透明、开放、有活力、有韧性的资本市场赋能。 经济增长模式由"债务驱动型"向"创新驱动型"转换，金融体系也应该由"间接融 资"走向"直接融资"。高质量发展阶段，金融行业更注重"功能性"的发挥和淡化 "规模情结"，面临盈利性下行和盈利模式转换的双重压力。伴随着供给侧改革的深 化、强监管周期开启，金融行业的盈利模式也将发生根本性改变。 资本市场是现代金融体系的核心和基石，强大的资本 ...

[Table_Main] 平稳过渡，结构优化——中央经济工作 会议精神学习 事件描述 12 月 11 日，中央经济工作会议在北京举行。中共中央总书记、国家主席、中 央军委主席习近平出席会议并发表重要讲话。 事件点评 站在跨年和跨越五年规划周期的节点上，会议高度肯定了过去一年及"十四 五"阶段取得的成果，并对新形势下的经济工作规律进行了深刻总结，提出了 极具战略指导意义的"五个必须"：即"必须充分挖掘经济潜能，必须坚持政策 支持和改革创新并举，必须做到既'放得活'又'管得好'，必须坚持投资于物和投 资于人紧密结合，必须以苦练内功来应对外部挑战。"我们深入研判认为，这 五项"坚持"分别精准对应的是：1）全要素生产率的挖掘与提升、2）高质量发 展的政策协同与制度供给、3）全国统一大市场的构建与微观活力释放、4）居 民福利水平与人力资本的"双重积累"、5）以及在复杂外部环境下统筹发展与 安全，筑牢产业链供应链自主可控的实体经济"安全底座"。 风险提示： 1、 政策力度和效果需要观察； 2、 海外不确定性需持续关注。 请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 宏观点评 [Table_Invest] 宏观点评 日期： ...

证券研究报告 | 宏观点评 [Table_Main] 美联储货币政策进入博弈期——美联 储 12 月会议点评 事件描述 美联储在 12 月会议上宣布将联邦基金利率目标区间下调 25 个基点，利率区 间调降至 3.5%-3.75%。 事件点评 美联储如期降息。美联储 12 月会议宣布降息 25bp，符合市场一致预期。点阵 图显示 2026 年仍将降息一次。给市场的一个"惊喜"在于美联储重启短债购 买。这一操作被鲍威尔定义为"技术性调整"，我们不认为这会改变未来美联 储货币政策的取向，但这也是美联储主动向银行体系注入储备金，会缓解金融 市场的资金面焦虑，直接提振了包括美股和短端美债在内的风险资产情绪。总 体来说，本次美联储会议如期降息，且对于未来的指引不如市场担忧的那样"鹰 派"，对于金融市场利好。 美联储对于未来经济较为乐观。美联储提升了对于未来几年的经济预期，而对 就业的预期变化不大，并且指出当前的就业数据是被高估的，实际就业人数在 下降。在承认就业减少的同时对经济更加乐观，表明美联储官员对于劳动生产 率的上升很有信心。我们认为这来自于 AI 技术的广泛应用带来的劳动生产率 的提升，且已经被纳入了政策考量范畴 ...

价格周期高点退出。这一逻辑在其早期 Voisey's Bay 镍铜矿、缅甸 Monywa 铜矿、蒙古 Oyu Tolgoi 铜金矿等项目的交易中得到充分印证。后期，艾芬豪 将战略重心转向非洲地区，重点推进 Kamoa-Kakula、Kipushi、Platreef 三大 旗舰项目。艾芬豪在转型过程中，并未放弃其勘查基因，而是将其转化为"长 期运营旗舰项目+持续勘查储备资源"的双轮驱动发展战略，以成熟运营项目 保障稳定盈利，通过持续勘查工作储备优质资源以保障增长潜力。目前，公司 仍在非洲、中亚等资源潜力区域持续推进勘查，现有 Western Forelands、 Mokopane Feeder、Chu-Sarysu Copper Basin 等 5 个主要勘查项目，按权 益比例，公司铜资源量 2702 万吨，镍资源量 171 万吨，铂资源量 268 2 万盎 司，钯资源量 2733 万盎司。 艾芬豪的成功得益于其勘查战略、技术创新，以及与市场周期深度协同的资 本运作能力。公司始终聚焦资源富集区域，在资本市场尚未充分关注的阶段 率先启动勘查开发，同时凭借技术创新，实现全链条赋能。资本运作方面，艾 芬豪通过多元化融 ...

2026 年储能重点关注五大变化 报告要点 展望 2026 年，储能行业短期景气度有望延续，长期成长空间依然广阔，建议 重点关注以下五大变化： 变化一：各省电力现货峰谷价差走势 证券研究报告 [Table_ | 行业深度First] 综上，我们认为当前影响行业发展的积极因素多于潜在风险，有理由对 2026 年全球储能行业的增长保持乐观。从装机口径，我们预计 2026 年全球储能新 增装机 388gwh，同比增长 45%；从出货量口径，我们预计 2026 年全球储能 电池出货量 825gwh，同比增长 39%。 电力现货市场峰谷价差是比招标数据更为前瞻的景气度跟踪指标，2026 年应 重点关注。根据 394 号文要求，截至 2025 年底，全国绝大部分省份电力现货 市场已进入长周期/连续结算试运行。各省现货峰谷价差直接反映当地新能源 消纳情况与系统调节需求，未来电力现货市场将成为指挥棒，短期应优先建 设储能还是光伏，将由市场供需与价格机制决定。 变化二：各省储能容量补偿机制推进情况 容量补偿有望成为独立储能电站仅次于现货市场收入之外的第二大收入来 源，其落地进度将对国内储能建设节奏产生重要影响，2026 年应重 ...