文 | 赵伟、陈达飞、赵宇 联系人 | 赵宇 摘要 法案以延续TCJA减税为主体，经济影响可类比2010年奥巴马延长减税政策，增量提振效果或较为有限。 延长现有减税措施占比约80%，于2026年生效；新减税措施占比约20%，立即生效。奥巴马2010年12月及 2012年12月的减税延长措施，均未改变经济的既定轨迹。 法案或将使美国财政赤字明显扩大，即使加征全球关税也难以对冲。 法案将导致减税前置、减支后置， 进而大幅提升近年的赤字率。根据CBO测算，2026年的赤字率增量约为1.8个百分点。十年内，关税或可 带来约2.5万亿美元收入，不足以弥补法案的3.3万亿左右的赤字增量。 （三）美债利率及风险展望？利率或将进一步走高，风险因素仍可能积累扩大 5月，美国众议院通过《美丽大法案》，加剧了美国财政可持续性的担忧，10年美债利率升破4.5%，风险 资产再度承压。如何看待美债的异常波动，减税法案或将如何影响赤字与利率？ 热点思考： 美债"风暴"将至？ （一）美债市场为何再次异动？内因是通胀和财政赤字问题，叠加了日债的"外溢效应" 美债利率异常波动的核心驱动事件是美国减税法案及日债需求走弱。 在二者的影响下，美债利率 ...

5月美国Markit制造业、服务业PMI反弹，日本4月核心CPI升温。 美国5月Markit制造业、服务业PMI均 提升至 52.3，前值分别为50.2、50.8，或反映中美关税缓和影响；4月日本CPI同比3.6%，核心通胀（剔除 食品、能源口径）同比3.0%，后者维持上升趋势。 风险提示 美国再现"股债汇"三杀，金价再度"异军突起"。 当周，纳指下跌2.5%，日经225下跌1.6%；10Y美债收益 率上行8bp至4.51%；美元指数下跌1.8%至99.12，离岸人民币升至7.1722；WTI原油下跌1.5%至61.5美元/ 桶，COMEX黄金上涨5.0%至3351.0美元/盎司。 美国众议院通过减税法案。 5月22日，美国众议院以215票赞成、214票反对的微弱优势通过了《美丽大 法案》，法案旨在永久延续2017年《减税与就业法案》中的多项减税措施，并引入新的税收优惠。该法 案已提交参议院，共和党计划将在7月4日之前完成表决。 文 | 赵伟、陈达飞、赵宇 联系人 | 赵宇 摘要 大类资产&海外事件&数据：众议院通过减税法案，市场再现"股债汇"三杀 地缘政治冲突升级；美国经济放缓超预期；美联储超预期转"鹰" ...

Deep Dive - The article discusses a monitoring framework for assessing the economic impact of tariffs in the U.S., focusing on three main modules: trade, prices, and risks [6]. Hot Topics - The concept of "anti-involution" is introduced, highlighting the government's new approach to address "involution-style" competition, identifying industries potentially caught in this phenomenon [8]. - The article examines the blind spots affecting consumer recovery, noting that while goods consumption is returning to normal, service consumption faces supply-demand challenges [11]. Economic Data Review - The analysis indicates that the previous strong "old forces" in the economy are entering a decline phase, while "new forces" continue to build momentum for recovery [15]. - The fiscal data review suggests that there is still room for acceleration in fiscal policy, with tariffs significantly impacting PPI, but improving consumer demand providing substantial support for core CPI [18]. High-Frequency Tracking - The article reports on the recent U.S. CPI data, which was weaker than market expectations, while retail sales showed stronger performance [20]. - Domestic industrial production remains stable, with improvements in infrastructure projects, although shipping prices are showing divergent trends [24]. Policy Insights - The article outlines recent policy measures aimed at maintaining fair competition in the market and addressing "involution-style" competition [27]. Top Charts - The discussion on the "irreplaceability" of Chinese manufacturing highlights certain phenomena that demonstrate this characteristic [29].

摘要 一问：被忽视的服务消费修复症结？除收入影响外，闲暇时间减少或是更主要的消费掣肘。 相比商品消费，服务消费恢复偏慢；剔除收入与疫情影响后，服务消费倾向也明显低于历史趋势。 2024 年，疫情对消费场景的约束消退，但服务消费复苏节奏较慢，人均服务性消费较历史趋势缺口为 13.9pct，而商品、可选商品消费的缺口仅2.9pct、6.2pct；从消费倾向看，商品消费、特别是可选商品恢 复情况均好于服务消费，意味着收入或并非约束服务消费修复的主因。 商品、服务消费修复差异较大，可能的原因是"内卷"令工作时间拉长，挤占闲暇时间，居民每日有酬劳 动时间增加2小时。 商品与服务消费对场景的依赖程度显著不同，其中商品消费不受时空限制、可通过 网购实现，而服务消费具有及时性特点、高度依赖闲暇时间。但近年工作时间拉长对闲暇时间形成挤 占，2023年全体居民日均有酬劳动时间为6小时23分、较2018年增加119分钟。 工作时间拉长导致居民消费更多向假期集中，但法定休假天数偏少。 相比海外，2023年我国城镇居民周 均工作时间增加至48.7小时，显著高于日本(32.6小时)、韩国(36.6小时)；导致居民消费更多向假期集中， 测 ...

摘要 高频跟踪：工业生产平稳运行，基建开工有所好转，集运价格走势分化。 【下游需求】商品房成交持续回落，集运价格走势分化。 本周，全国新房日均成交面积有所回落，同 比-45.7pct至-12%；其中，一线、二线成交降幅较大。此外，与出口相关的港口货物吞吐量、集装箱吞吐 有所回落，同比分别-15.3pct至-6.2%、-7.1pct至-0.3%。集运价格表现分化，美西航线运价延续上涨，但 东南亚航线运价有较大回落。 【物价】农产品价格表现分化、工业品价格有所回升。 本周，农产品方面，蔬菜、鸡蛋价格有所回落， 环比分别-2.2%、-0.6%；而猪肉价格基本不变，水果价格有所回升。工业品方面，南华工业品价格指数 环比2%。其中，能化价格指数环比2.1%，金属价格指数环比1.8%。 风险提示 经济转型面临短期约束，政策落地效果不及预期，居民收入增长不及预期。 报告正文 4. 生产高频跟踪：工业生产平稳运行，基建开工边际改善 上游生产中，高炉开工率保持韧性，表观消费有所回升。 本周（05月11日至05月17日），高炉开工率 同比-0.5pct至2.6%；表观消费有所回升，同比较前周上行3.5pct至-4.9%。此外，钢 ...

关注、加星，第一时间接收推送！ 文 | 赵伟、贾东旭、侯倩楠、屠强 联系人| 侯倩楠 面对生育率持续下滑，欧洲地区如何走出超低生育率，东亚地区有何应对经验？基于我国人口特征和海外经验，我国或如何制定促生育政策？本文系统 梳理，可供参考。 一问：应对低生育率的国际经验？及时推出较高力度的现金补贴、产假政策等效果较好 面对持续下滑的生育率，欧洲、东亚等部分经济体先后推出生育支持政策。 梳理部分OECD经济体政策经验，其生育支持政策重点针对父母、幼儿、 企业三大主体，包括生育津贴，托育支持，税费优惠、就业支持等政策及相关法律。整体来看，海外生育支持政策呈现方案系统化、多胎政策阶梯型， 且由专门家庭福利负责部门持续推出完善。 财政支持、产假长短等对提振总和生育率、育龄女性就业发挥一定作用。 OECD数据显示，各类生育支持政策中，财政支持、产假长短、正规的儿童 照料对提振总和生育率、育龄女性就业发挥一定作用。其中，现金转移类的财政支持和托儿服务对总和生育率和出生率的影响较为显著，具体效果与各 国经济社会状况相关。 OECD经验显示，在生育率下降初期及时推出，家庭福利支出达GDP的2%-3%，政策后续效果较好。 具体来看 ...

摘要 事件： 5月20日，财政部公布2025年前4月财政收支情况。前4月，一般公共预算收入80616亿元，同比下 降0.4%；前4月，一般公共预算支出93581亿元，同比增长4.6%。 "增量政策"拉开序幕，金融政策已然先行，后续财政支出节奏及投向或是焦点 广义财政收支增速均有提升，前4月预算完成度均高于过去五年同期平均。 2025年4月，广义财政收入同 比2.7%，广义财政支出同比12.9%，分别较3月同比提升4.4、2.8个百分点；从预算完成度看,前4月广义财 政收入预算完成33%，高于过去五年平均31.8%；广义财政支出预算完成28.4%，略高于过去五年平均 28.2%。 广义财政支出延续提速，或主因政府债务融资支撑。 2025年4月，一般财政收支差-1.3万亿元，规模高于 2020-2024年同期平均为-0.6万亿元，或指向国债、新增一般债等资金对一般财政支持形成有效支撑。当 前国债净融资发行进度明显快于过往。截至5月16日，国债净融资规模达2.4万亿元，发行进度49.4%，明 显高于2024年同期的20.9%。 新增专项债发行进度依然偏慢，后续仍有提速空间。 4月政府性基金支出提速或主因土地出让收入 ...

2. 综合整治"内卷式"竞争，维护公平竞争市场秩序 2.1 习近平主席：共建中拉命运共同体 5月13日，国家主席习近平在国家会议中心出席中国-拉美和加勒比国家共同体论坛第四届部长级会议开幕式，并发表题为《谱写构建中拉命运共同体新篇 章》的主旨讲话。中方愿同拉方携手启动五大工程，共谋发展振兴，共建中拉命运共同体。未来3年，中方将每年邀请300名拉共体成员国政党干部来华考察访 问。加强发展战略对接，深入推进高质量共建"一带一路"。中方将进口更多拉方优质产品，鼓励中国企业扩大对拉投资。中方将首批向拉美和加勒比地区5个国家 实施免签政策，并适时扩大对地区国家覆盖范围。 2.2 李强总理：把做强国内大循环作为推动经济行稳致远的战略之举 5月15日，国务院召开做强国内大循环工作推进会，中共中央政治局常委、国务院总理李强在会上强调，要把发展的战略立足点放在做强国内大循环上，以 国内大循环的内在稳定性和长期成长性对冲国际循环的不确定性，推动我国经济行稳致远，努力实现高质量发展。 结合现阶段我国发展实际，做强国内大循环重点要体现在四个方面。一是资源要素的高效配置，二是科技创新和产业创新的深度融合，三是产业链供应链的 自主完备， ...

同时，近年来各地招商引资竞争加剧，或助长部分领域"内卷式"竞争。 国研院调查研究报告显示，目前 地方招商"内卷化"主要表现为四"集中"：一是集中在相同产业领域进行招商；二是集中比拼政策优惠力 度；三是集中在"大项目""大企业""全产业链"方面招商；四是集中在"招项目"的环节上发力，"管项目"方 面缺少可持续性机制。 在此背景下，2024年底以来，政府和业界越发重视"反内卷"。 2024年中央政治局会议明确"防止恶性竞 争"，同年底进一步升级为"综合整治"。2025年全国两会期间，习近平总书记强调破除地方保护与市场分 割；政府工作报告首次将"综合整治'内卷式'竞争"写入政策部署，指出破除地方保护和市场分割，实施全 国统一大市场建设指引。 摘要 2025年政府工作报告明确提出"综合整治'内卷式'竞争"；哪些行业可能存在"内卷式"竞争，本轮"反内 卷"有何不同？本文系统分析，可供参考。 为何当前时点强调"反内卷"？产能利用率与PPI双重承压，地方招商引资竞争加剧 当前我国工业领域面临供需失衡压力攀升，突出表现为产能利用率与价格体系的双重承压。 截至2025年 4 月，PPI已连续31个月同比负增长，仅短于 2012 ...

Core Viewpoints - The economy is transitioning from a phase of "old forces" declining to "new forces" gaining momentum, indicating a structural shift in economic dynamics [2][4][41] Consumption - In April, the year-on-year growth of social retail sales decreased to 5.1%, down 0.8 percentage points from the previous month, primarily due to a slowdown in retail sales of goods above a certain threshold [10][64] - The consumption of essential goods remains stable, with food and oil products showing a growth of 14.0% year-on-year [2][10] - The slowdown in the "old-for-new" policy has negatively impacted the sales of automobiles and communication equipment, while home appliances continue to perform well [2][10] Investment - Fixed asset investment showed weakness in April, with a cumulative year-on-year growth of 4.0%, and a month-on-month decline of 0.8 percentage points to 3.6% [2][16] - The decline in investment is attributed to the nearing end of the equipment renewal cycle, affecting manufacturing and public utility investments [2][16] - Service sector investment remains resilient, with a year-on-year increase of 3.9% in April, particularly in cultural and entertainment sectors [3][23] Real Estate - The supply issues in the real estate sector are improving, but the release of pent-up demand is entering a "decline phase" [3][26] - In April, real estate investment fell by 11.3% year-on-year, reflecting a decrease in existing projects [3][26] - The construction completion rate has significantly dropped, with a year-on-year decline of 25.8% in April, leading to a stabilization in housing prices [3][26] Industrial Production - Industrial production showed a decline, with the industrial added value year-on-year growth at 6.1%, down 1.6 percentage points from March [5][36] - Manufacturing production also experienced a marginal decline, with significant drops in sectors related to real estate and consumer goods [36][42] Employment - The urban survey unemployment rate decreased to 5.1% in April, indicating improved employment conditions for both migrant and local populations [71]